美国银行证券首席投资策略师Michael Hartnett近日提出警告，若美股七巨头ETF持续走弱，加上日元走强及收益率曲线再度倒挂，今年夏天金融市场可能会全面进入避险状态。 他并指出，云端运算巨头股价持续落后芯片股的现象，已让「AI资本支出是否还撑得住」这个问题，成为市场讨论的焦点。
在美银最新一期《Flow Show》报告中，Hartnett 列出三项他认为足以触发「全面避险夏天」的关键门槛：
他指出，自己过去一个月反复提出的核心疑问是：云计算巨头的股价究竟要跌到什么程度，市场才会开始押注企业大砍资本支出？
目前这三项条件尚未同时成立，但云端巨头持续承压，已让市场神经明显紧绷。
资金已悄悄转向，云端股输给芯片股
Hartnett 观察到，资金正从大型科技股移出，转而流入芯片、中小型股，以及住宅与不动产投资信托（REITs）等流动性较低、具周期性的标的。
这一波资金移动，被市场解读为提前卡位特朗普政府可能将政策重心转向「降低生活成本」的方向，不过此一政策转向目前仍属未定。
与此同时，美股基金出现本年3月以来首次单周净流出，金额达85亿美元，这距离先前单周流入1192亿美元的历史纪录，仅仅过去不久。
科技板块内部的分歧同样明显：身为 AI 基础设施出资方的云计算巨头股价疲弱，而作为资本支出受惠者的芯片厂商则表现强势。
高盛Delta One业务主管Rich Privorotsky在报告中指出，硬件供应商持续走强，但云端服务商及存储器下游消费端则明显落后大盘; 他将此归因于存储器厂商积极追求利润，加上高带宽记忆体（HBM）供给紧缺，导致成本压力由消费端转嫁至生产端。
成本上升的痕迹已显现在终端产品上：苹果（AAPL-US）近期调涨部分MacBook机型售价，微软（MSFT-US）也对Xbox硬件提高定价，两者都与内存成本攀升有关。
根据报告引用的数据，英伟达（NVDA-US）Vera Rubin机架所用内存价格累计已上涨435%，直接压缩云计算商的资本回报率; 市场传出苹果正寻求采购中国存储器芯片，也被视为企业试图缓解成本压力的举动。
资本支出爆炸成长，股东开始质疑回报
高盛预估，AI基础设施的资本支出规模到2027年可能膨胀至1.4万亿美元。
Privorotsky指出，股票投资人向来不太愿意奖励那些在建设阶段大量烧掉自由现金流的公司，「这不代表管理层的长期判断是错的，只是股票投资人通常偏好立即且具体的回报，而非遥远且不确定的现金流; 估值的扩张通常出现在收成期，而非建设期“。
他也警告，若云端服务商持续落后而供应商继续强势，企业董事会恐将愈来愈质疑加码 AI 投资是否真能为股东创造价值，只要一家同业动摇，市场就会立刻质疑其他公司是否也该跟进。
Hartnett 对此问题的关注角度与此呼应。 他认为，眼前最关键的问题，就是云计算巨头被迫缩减资本支出的临界点究竟落在何处。
宏观配置：看空美元、看多黄金与新兴市场
放眼更大的资产配置格局，Hartnett认为美元目前仅适合短期持有，并非长期布局的标的; 黄金若跌破4000美元，仍是相当吸引人的买进时机。
他同时维持两项长期策略主张：做多新兴市场，以及做多长天期美国公债。
谈到国债，Hartnett指出，自美联储主席华许（Kevin Warsh）5月22日上任以来，美国国债已上涨3.2%，同期股市则下跌1.6%，债券表现明显优于股票。
他形容，尽管现在判断还太早，华许的偏鹰派立场目前并未让投资人放弃「除了债券，其他都可以买」的配置逻辑; 华许上任后的市场走势，反而让人联想到埃克斯（Marriner S. Eccles）、沃克（Paul Volcker）、格林斯潘（Alan Greenspan）、柏南奇（Ben Bernanke）等历史上以引导收益率走低闻名的联储主席。
基于这个观察，Hartnett 认为做多长天期美债，是当前市场上最具逆势色彩的长线交易。
Hartnett进一步指出，他预期2020年代仍将是地缘政治分裂与民粹主义当道的十年，政策制定者的重心会持续放在追求经济增长，而非压制通胀，这正是他看好新兴市场长线表现的主要依据。
至于其他资产，他将白银跌破60美元、比特币跌破6万美元都列为观察「新常态」是否成形的参考指标，并提到伊朗核协议若达成、制裁时代落幕，可能让美元出现阶段性反弹，进而对黄金、白银等资产构成压力。
