重资产股票跑赢轻资产的趋势已持续一年多，如今迎来关键转折点。 高盛欧股策略团队周二（7日）发布最新报告指出，代表「重资产、低淘汰风险」的HALO交易，其第一阶段的「估值修复」已基本完成，市场正开启以「获利兑现」为核心驱动力的第二阶段，这意味着相关股票过去因「便宜」而被买入，未来将依靠「真正赚钱」来支撑股价。
高盛构建的HALO配对交易做，即做多重工业、能源、公用事业等重资产股票，同时做空软件、服务等轻资产股票，今年迄今上涨约20%。
尽管美伊地缘冲突初期曾导致重资产股一度回落7%，但跌势迅速反弹，目前水位已较冲突前高出约2%。
高盛分析指出，美伊战争反而强化HALO的底层逻辑，也就是能源安全与工业自主叙事愈发清晰，石油天然气（占篮子约10%）与公用事业（占约10%）直接受惠，基础设施族群则凭借通胀连动机制展现韧性，唯独占比约10%航天与国防类股表现不及预期，高盛归因于连4年大涨后的获利了结，但维持中期乐观判断。
数据显示，重资产股当前12个月远期市盈率约14.5倍，与轻资产股16倍差距已大幅缩小，标志着第一阶段估值重估告一段落，但高盛称故事远未结束。
首先，资本开支占销售额比率处于多年高位，历史数据显示其与重资产股相对估值呈正相关; 其次，高利率环境压制依赖远期现金流定价的轻资产股，AI浪潮更增加了对其商业模式持久性的不确定性; 再者，高通胀环境下，重资产企业账面价值恐低估资产的实际重置成本。
更关键的转折在于获利动能的切换。 过去，轻资产公司EPS增速持续领跑，但格局正在逆转。 今年迄今，重资产股获得欧洲所有篮子中最强的正向EPS修正，轻资产股则接近零甚至略负。 市场普遍预期，今年重资产股EPS增速将达15%至16%，轻资产股约为10%，为多年来首见。
对此高盛解释说：「下一阶段不需要进一步的估值扩张，甚至不需要显著的盈利上调，它只需要兑现。」此话这意味着个股分化将加剧，唯有能兑现获利预期的公司才能跑赢大盘。
支撑HALO逻辑的核心是规模罕见的全球资本开支扩张。 2026年全球资本开支预计增长约13%，远高于2%的历史中位数; 2027年预期亦持续上调，资本开支占销售额比率已达多年最高，逆转过去十年的投资不足。
当前，本轮周期高度集中于数据中心、半导体、公用事业和国防四大领域，预计将占2026年全球资本开支总额的40%以上（2022年仅25%），化工、建筑设备等传统行业则相对疲弱。
这种集中度本身就是结构性信号，AI投资、能源转型和再工业化是核心驱动力，而非简单的库存回补。
HALO并非欧洲特例。 高盛在美国、亚太、日本和新兴市场均观察到一致规律：自2022年以来，亚太重资产股累涨112%（轻资产跌15%），美国重资产涨71%（轻资产涨25%），欧洲重资产涨92%（轻资产跌2%），日本重资产涨37%（轻资产跌7%）。
差异在于，美股市场轻资产，尤其是大型科技股，权重远高于其他地区，部分解释今年以来非美市场的强势，这也意味着在轻资产权重较低的市场，HALO的重估空间可能更大。
从资金面来看，尽管过去12个月欧洲价值型基金净流入约占资产管理规模（AUM）的3%，成长型基金则流出约15%（EPFR数据），但价值基金相对成长基金的累计流量仍处于约-30%的历史低位，显示长期欠配置状态远未修复。
高盛看好的重资产方向集中在五大主题：拥有电网、管网等难以复制资产的基础设施; 掌控核心资源的基础材料; 具备专业制造能力与地缘需求的航天与国防; 拥有大规模生产网络的制造与消费平台; 以及支撑数字经济的科技物理层（半导体设备、电信网络）。
高盛总结指出，轻资产不会消失，但其无争议赢家的地位已动摇。
AI 时代最大变化是投资者对「终值」信心的下降，而重资产企业凭借稀缺的实物资产、高进入门槛和有限的技术淘汰风险，正将资本密集度转化为抵御颠覆的护城河，但在供给弹性极低、新产能建设需时数年的领域如电力、半导体设备，现有资产的定价权与获利能见度正持续提升。
